（来源：中善讲资本）

　　汽车智能驾驶产业链，再迎一家核心执行层企业冲刺港股。

　　7月30日，拿森智能科技（浙江）股份有限公司正式启动香港公开招股，股票代码为02261.HK。

　　公司计划全球发售5759.45万股H股，其中香港公开发售575.95万股，占初始发行规模的10%；国际发售5183.50万股，占90%。此外，公司授予国际承销商最高863.91万股超额配股权，相当于初始全球发售股份的15%。

　　本次发售价区间为每股10.42港元至11.18港元，每手100股，按最高发售价计算，一手入场费约1129.27港元。招股期为7月30日至8月4日，预计8月5日定价，并于8月7日在港交所主板挂牌。

　　国泰海通和中银国际担任联席保荐人。

　　按照发售价中位数每股10.80港元计算，在超额配股权未获行使的情况下，公司预计募集资金净额约5.54亿港元。

　　拿森科技的资本故事并不复杂：

　　它瞄准的是智能驾驶汽车最关键、技术门槛最高的执行环节之一——线控制动。

　　但摆在投资者面前的，同样是一家收入快速增长、毛利率持续改善，却仍然亏损、现金流承压，并面临专利诉讼及客户集中风险的汽车科技公司。

　　01 智能驾驶的“大脑”之外，还需要可靠的“小脑”

　　自动驾驶汽车要完成一次制动，通常需要经历三个环节：

　　感知系统识别车辆、行人和道路环境；

　　决策系统判断是否需要减速、转向或紧急制动；

　　执行系统将算法指令转化为车辆的实际动作。

　　市场通常更关注激光雷达、摄像头、智驾芯片及大模型，因为这些系统承担感知和决策功能。

　　但汽车最终能否按照算法要求准确停车、转向和保持稳定，取决于线控制动及线控转向等底盘执行系统。

　　如果把智能驾驶决策系统视为汽车的“大脑”，那么线控底盘就像汽车的“小脑与四肢”。

　　它必须根据智驾系统输出的指令，在极短时间内完成制动力分配，并同时处理：

　　道路附着力变化；

　　车辆横向和纵向稳定；

　　再生制动与液压制动协调；

　　紧急制动冗余；

　　不同车轮的独立控制。

　　因为直接关系到车辆安全，线控制动产品的功能安全、可靠性、响应速度和量产一致性要求极高。

　　这也使该市场长期被博世、大陆等海外Tier 1供应商占据。

　　02 三大核心产品，NBC已经成为第一收入来源

　　拿森科技成立于2016年，总部位于浙江，专注于线控制动、线控转向及车辆运动控制解决方案。

　　公司的核心产品目前主要包括NBS、ESC及NBC三大解决方案。

　　NBS：电控制动助力系统

　　NBS用于将驾驶员踩下制动踏板的动作转化为电子信号，并通过电机系统提供制动助力。

　　拿森科技的NBS于2018年开始大规模量产，被公司称为中国首款实现大规模量产的自主同类产品。

　　截至2026年3月31日，公司已经从10家中国汽车制造商获得26个NBS定点项目，涉及21款量产车型。

　　ESC：车身稳定控制系统

　　ESC通过监控车轮速度、转向角度和车辆状态，在发生侧滑或失稳风险时，对不同车轮实施独立制动。

　　拿森科技ESC产品于2020年量产，并于2024年初实现升级产品大规模量产。

　　公司称，其升级版ESC是行业内首个支持整车取消电子驻车机械棘爪的解决方案。

　　截至2026年3月底，公司已从9家汽车制造商取得58个ESC定点，覆盖27款量产车型。

　　NBC：集成式线控制动系统

　　NBC将制动助力、制动控制及车身稳定等功能进一步集成，可以减少零部件数量、缩短响应时间，并更适配新能源汽车及高阶智能驾驶。

　　该产品于2023年推出，并于2024年8月正式量产。

　　截至2026年3月底，拿森科技已经从7家汽车制造商获得47个NBC定点项目，涉及20款量产车型。

　　NBC也是公司增长最快的产品。

　　2023年，NBC尚未贡献收入；2025年，其收入占比已经升至49.1%，成为公司最大的收入来源。

　　这意味着，拿森科技的收入结构已经由传统电控制动助力和车身稳定系统，逐步向更高集成度的线控制动产品迁移。

　　03 截至2026年一季度，累计定点已达131个

　　汽车零部件企业常用“定点”衡量未来业务机会。

　　所谓定点，是指汽车制造商选定一家供应商，为某个车型或平台开发并供应特定零部件。

　　定点并不等于立即产生收入。

　　它通常还需要经过：

　　产品开发；

　　样件验证；

　　道路测试；

　　功能安全认证；

　　生产线审核；

　　车型正式量产。

　　因此，定点数量代表潜在订单储备，但最终收入仍取决于车型量产时间、销量以及项目生命周期。

　　拿森科技的定点数量由2023年的51个增至2024年的73个，2025年进一步增至117个；截至2026年3月31日，累计定点数量已经达到131个。

　　客户包括长安汽车、理想汽车、奇瑞汽车、零跑汽车等中国自主品牌。

　　定点持续增加，说明公司已经逐步进入国内主流新能源汽车及智能汽车供应体系。

　　但对投资者而言，比定点数量更重要的是：

　　多少项目已经量产；

　　单车价值量是多少；

　　客户车型销量如何；

　　项目能否持续贡献毛利和现金流。

　　04 中国前三大内资供应商，但海外企业仍占据主导

　　根据灼识咨询数据，按2025年线控制动解决方案销量计算，拿森科技位列中国前三大内资线控制动供应商，并且是中国第二大内资独立第三方供应商。

　　公司也是中国首家将电控制动助力解决方案应用于L4级无人驾驶汽车商业化运营的企业。

　　2024年，拿森科技在线控制动市场的销量位列内资独立第三方供应商第二，市场份额约9.9%，同期产品销量同比增长58.3%。

　　不过，公司所处市场仍然由国际Tier 1企业主导。

　　博世、大陆、采埃孚等海外供应商拥有：

　　数十年的底盘技术积累；

　　全球主机厂客户资源；

　　成熟的功能安全体系；

　　大规模制造和质量管理能力；

　　覆盖制动、转向、悬架的完整产品矩阵。

　　拿森科技当前的主要机会来自两个方面。

　　第一，中国新能源汽车品牌快速增长，本土车企希望缩短开发周期、降低采购成本，并加强供应链自主可控。

　　第二，高阶智能驾驶提升了线控底盘渗透率，使过去由传统机械和液压系统承担的功能逐步电子化、集成化。

　　因此，拿森科技的核心资本逻辑并不是简单替代一款海外零部件，而是：

　　在新能源汽车和智能驾驶升级过程中，争夺底盘执行系统从传统机械控制向软件定义、电子控制转型所产生的新市场。

　　05 三年营收复合增长超过50%

　　2023年至2025年，拿森科技收入分别约为2.72亿元、3.91亿元和6.15亿元。

　　三年复合年增长率约为50.3%。

　　2026年第一季度，公司实现收入约1.51亿元，同比增长46.8%，继续保持较快增长。

　　收入增长主要由以下因素推动：

　　NBC产品开始量产放量；

　　ESC销量提升；

　　新增车型项目进入量产阶段；

　　新能源汽车客户销量增长；

　　产品结构由单一制动产品向集成式解决方案升级。

　　从客户数量看，公司客户总数由2023年的15家增加至2025年的18家；2026年第一季度产生收入的客户为12家。

　　汽车零部件企业的收入通常具有一定滞后性。

　　企业先获得定点，再经历数月甚至数年的开发验证，最终伴随车型量产形成收入。

　　因此，131个累计定点为公司后续增长提供了一定基础，但并不能保证所有项目都能按期转化。

　　06 毛利率持续改善，但仍处于较低水平

　　拿森科技毛利率由2023年的1.1%，提高至2024年的10.7%，2025年进一步升至13.6%。

　　毛利率改善主要来自：

　　生产规模扩大；

　　固定制造成本被更多销量摊薄；

　　NBC等较高价值产品放量；

　　供应链及生产效率改善；

　　部分核心零部件逐步自主化。

　　从趋势上看，公司已经渡过毛利率接近盈亏线的早期量产阶段。

　　但13.6%的毛利率仍不算高。

　　汽车零部件行业普遍面临主机厂年度降价、原材料成本波动和车型生命周期变化。

　　尤其在中国新能源汽车价格竞争激烈的背景下，整车厂降价压力会逐步向上游零部件供应商传导。

　　拿森科技若要实现稳定盈利，不能只依靠收入增长，还需要继续提高：

　　产品单车价值量；

　　高毛利产品占比；

　　生产良率；

　　核心零件自制比例；

　　采购和制造效率。

　　07 收入增长不等于盈利，公司三年累计亏损5.61亿元

　　虽然营收快速增长，拿森科技仍然没有实现盈利。

　　2023年至2025年，公司净亏损分别约为2.01亿元、1.70亿元及1.90亿元，三年累计亏损约5.61亿元。

　　2026年第一季度，公司继续录得约5490万元净亏损。

　　亏损主要与以下因素有关：

　　持续研发投入；

　　新产品开发和验证费用；

　　产能建设及固定成本；

　　销售和客户开发投入；

　　上市费用；

　　可赎回投资相关融资成本。

　　值得注意的是，公司招股书显示，上市前投资所形成的赎回负债规模较大，2025年末约为19.02亿元，2026年3月末进一步升至19.37亿元。

　　这类赎回负债及相关融资成本，在IPO完成并满足相关条件后通常会按照协议及会计准则进行调整，但上市前会明显影响账面亏损。

　　因此，分析拿森科技盈利能力时，需要区分：

　　主营业务是否接近经营盈亏平衡；

　　以及优先股、赎回安排等上市前融资工具带来的会计影响。

　　不过，即使剔除部分融资会计项目，公司目前的毛利规模仍不足以完全覆盖研发、销售及管理开支。

　　公司要真正实现盈利，仍需要依靠销量提升、产品结构升级和费用率下降。

　　08 研发费用有所下降，但技术投入不能过早收缩

　　2023年至2025年，拿森科技研发开支分别约为9650万元、约9200万元及8300万元。

　　研发支出绝对金额有所下降，占收入比例则随着收入增长明显降低。

　　短期来看，研发费用率下降有助于改善利润。

　　但对线控制动企业而言，研发投入不能简单理解为可以持续压缩的成本。

　　公司仍需要同时开发：

　　新一代集成式制动系统；

　　冗余制动系统；

　　电子机械制动EMB；

　　线控转向；

　　中央运动控制器；

　　机器人及低空装备控制产品。

　　这些产品均涉及功能安全、复杂控制算法、核心硬件和长期验证。

　　如果研发投入下降是因为早期产品已经成熟、研发效率提高，属于积极变化。

　　若是为了上市前改善财务表现而压缩前瞻技术投入，则可能影响长期竞争力。

　　09 经营现金流反复，上市融资具有现实必要性

　　拿森科技的经营现金流并不稳定。

　　2023年，公司经营活动现金净流出约8888万元；

　　2024年转为净流入约2534万元；

　　2025年再次转为净流出约1.65亿元。

　　截至2025年末，公司现金及现金等价物约1.49亿元。

　　对汽车零部件供应商而言，收入增长往往会占用大量营运资金。

　　公司需要提前采购材料、备货并组织生产，但汽车制造商通常拥有较长账期。

　　如果应收账款和存货增长快于回款，公司即使账面收入增长，也可能持续消耗现金。

　　因此，本次港股IPO对拿森科技并不只是品牌升级，也具有补充研发、产能和营运资金的现实作用。

　　10 募资约5.54亿港元，一半继续投入研发

　　按照每股10.80港元的发售价中位数计算，在超额配股权未获行使的情况下，公司预计募集资金净额约5.54亿港元。

　　资金计划主要用于：

　　约50%用于未来五年加强研发能力及扩大产品组合；

　　约30%用于未来三年扩大及升级生产制造能力；

　　约10%用于提升服务能力和国际品牌知名度；

　　约10%用于营运资金及一般企业用途。

　　研发与产能合计占募资净额约80%。

　　这一安排符合汽车科技企业的发展阶段。

　　线控制动产品从研发到量产需要较长周期，而项目放量后又需要投入自动化产线、测试设备和质量管理体系。

　　但投资者需要继续观察：

　　新增产能是否有明确订单支撑；

　　现有产线利用率是否足够高；

　　研发项目能否形成可销售产品；

　　募资投入后毛利率和现金流能否同步改善。

　　11 产能利用率分化，扩产并非没有风险

　　招股书显示，公司不同产品线的产能利用率存在明显差异。

　　2025年，NBS产能利用率约69.4%，ESC约70.8%；NBC因进入快速放量阶段，产量增长明显。

　　但2026年第一季度，NBS产线利用率一度降至较低水平，而ESC仍保持相对较高水平。

　　这说明，公司产品结构正在快速变化。

　　旧产品需求可能受到车型更替和集成式产品替代影响，而新产品需要新增产能支持。

　　因此，公司扩产并不是简单增加所有产品线产量，而需要准确判断不同技术路线的市场周期。

　　若产能建设过快，而客户车型销量或项目落地不及预期，新增折旧和固定成本可能进一步压低利润率。

　　12 十轮融资，累计获得约12.94亿元

　　成立以来，拿森科技已完成约10轮融资，累计融资约12.94亿元。

　　投资者包括宁德时代相关产业资本、高瓴资本、启明创投、经纬创投、中银资本及国家先进制造产业投资基金等机构。

　　2025年D轮融资完成后，公司投后估值约40.5亿元。

　　这一投资阵容为公司带来三方面支持：

　　长期研发资金；

　　汽车和新能源产业资源；

　　资本市场及公司治理经验。

　　但机构股东众多也意味着，上市后将逐步形成退出预期。

　　IPO估值能否为早期投资者提供合理回报，同时为二级市场投资者保留安全边际，将影响发行及上市后的表现。

　　按每股10.42港元至11.18港元的招股区间计算，拿森科技的上市估值需要结合发行后股本进一步测算，但其核心估值矛盾已经比较清晰：

　　收入增长快、赛道空间大；

　　但公司仍然亏损，现金流不稳定，盈利时间尚未明确。

　　13 创始人持股15.61%，股权结构较为分散

　　拿森科技创始人陶喆持有公司约15.61%的股份，为第一大股东。

　　陶喆拥有十余年汽车底盘电控研发经验，曾在外资及合资汽车零部件企业从事相关技术与管理工作。

　　联合创始人刘倩同样拥有整车及汽车技术研发背景。

　　与传统家族控股企业相比，拿森科技股权结构相对分散，创始人并不持有绝对控股权。

　　这种结构有利于引入产业资本和专业机构，但也要求公司建立更成熟的董事会治理和管理团队激励机制。

　　上市后，市场将关注：

　　创始团队是否保持稳定；

　　机构股东减持安排；

　　重大决策如何形成；

　　核心技术人员是否持续留任。

　　14 五宗专利诉讼，核心产品ESC面临知识产权风险

　　拿森科技目前涉及五宗知识产权诉讼，对方指称公司在中国内地侵犯相关专利，并就每宗案件索赔1000万元，合计索赔5000万元。

　　截至2026年3月4日，其中一宗诉讼已被法院驳回，其余四宗仍在审理，公司已就相关事项计提1000万元拨备。

　　涉诉产品涉及公司的核心ESC解决方案。

　　知识产权诉讼对汽车零部件企业的风险并不只在赔偿金额。

　　如果法院最终认定侵权，公司还可能面临：

　　停止使用相关技术；

　　调整产品设计；

　　重新进行客户验证；

　　延迟项目交付；

　　影响主机厂采购决策。

　　公司及法律顾问认为相关诉讼不会对上市构成重大障碍，但案件最终结果仍存在不确定性。

　　因此，这应当成为投资者评估公司的重点风险之一，而不能只按照5000万元索赔额衡量。

　　15 客户高度集中，是比客户数量更值得关注的问题

　　虽然拿森科技客户数量从15家增加至18家，但收入仍高度集中于少数汽车制造商。

　　据招股材料披露，公司前五大客户贡献的收入占比较高，2026年第一季度最大客户单独贡献的收入比例也较为突出。

　　汽车零部件行业客户集中并不罕见。

　　一款车型进入量产后，单个项目可能快速成为主要收入来源。

　　但这种模式会带来明显风险：

　　客户车型销量不及预期；

　　新车型上市延期；

　　主机厂要求降价；

　　客户更换供应商；

　　定点项目取消；

　　应收账款回收放缓。

　　因此，117个或131个定点项目只是储备指标。

　　拿森科技未来经营稳定性的关键，是将定点分散到更多客户、更多车型及不同价格区间，并减少对单一客户和单一量产项目的依赖。

　　16 人形机器人与低空装备，是机会还是概念延伸？

　　拿森科技正在将底盘控制技术延伸至人形机器人、低空装备及其他智能移动载体。

　　从技术逻辑看，汽车线控底盘与机器人运动控制确实存在一定共通性，包括：

　　电机控制；

　　传感器融合；

　　实时控制算法；

　　功能安全；

　　冗余设计；

　　运动执行。

　　但汽车制动、机器人关节控制和低空飞行控制的产品形态、客户体系、认证标准及市场竞争并不相同。

　　因此，这些新业务现阶段更适合被视为前瞻技术储备，而不是已经形成的第二增长曲线。

　　市场应重点观察：

　　公司是否获得真实客户及订单；

　　相关产品是否完成样机验证；

　　商业化周期有多长；

　　是否需要大量新增研发投入；

　　与现有业务能否形成真正协同。

　　不能仅凭进入机器人和低空经济领域，就直接给予公司第二增长曲线估值。

　　拿森科技登陆港股的产业背景十分清晰。

　　新能源汽车渗透率持续提升，高阶智能驾驶加速落地，传统机械底盘正在向线控化、电子化和软件定义演进。

　　在长期由海外Tier 1厂商主导的线控制动市场中，拿森科技已经具备：

　　中国前三大内资供应商的行业位置；

　　第二大内资独立第三方供应商的市场排名；

　　超过百个车企定点项目；

　　三年收入复合增长超过50%的业绩表现；

　　从NBS、ESC到NBC的产品矩阵。

　　这些因素共同构成公司赴港上市的产业底色。

　　但资本市场不会只看国产替代空间。

　　拿森科技仍需要回答四个更现实的问题：

　　第一，131个定点项目能有多少真正转化为量产收入？

　　第二，毛利率升至13.6%后，能否继续覆盖研发和运营费用？

　　第三，持续亏损和经营现金流波动何时能够结束？

　　第四，专利诉讼和客户集中风险是否会影响核心产品放量？

　　拿森科技所处的是一个增长速度快、技术壁垒高，但验证周期长、资金消耗大、主机厂议价能力强的市场。

　　它已经证明了自身可以进入主流车企供应体系。

　　接下来需要证明的是：

　　公司不仅能够获得定点，也能够把定点转化为规模收入，把收入转化为毛利，再把毛利转化为持续利润和经营现金流。

　　对于拿森科技而言，上市不是国产替代故事的终点。

　　真正的竞争，将发生在每一个车型项目的量产、每一代线控产品的迭代，以及与博世、大陆等全球Tier 1厂商长期争夺市场份额的过程中。